作者： Tommy
編譯：深潮 TechFlow
在@ EthCC 大會(huì)期間，我花了大量時(shí)間與嚴(yán)肅的建設(shè)者、風(fēng)險(xiǎn)投資公司 ( VC ) 和市場(chǎng)制造者進(jìn)行一對(duì)一的交流。以下是我對(duì)當(dāng)前行業(yè)狀況的一些反思：
1.怪游戲規(guī)則，而不是參與者
「我們喜歡消費(fèi)者應(yīng)用，但今年我們成交的項(xiàng)目中有 90% 是基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目?！购芏嘟ㄔO(shè)者和風(fēng)險(xiǎn)投資公司都認(rèn)為，我們有太多人在構(gòu)建基礎(chǔ)設(shè)施，而缺乏真正有用戶的消費(fèi)者應(yīng)用。大多數(shù)我交談的風(fēng)險(xiǎn)投資公司都表示對(duì)消費(fèi)者去中心化應(yīng)用 ( dApps ) 感興趣。然而，看看最近的融資公告，不難發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)仍然以基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為主。
這是一個(gè)很難歸咎于任何單一利益相關(guān)者的惡性循環(huán)：
2. VC 對(duì)高完全稀釋估值 ( FDV ) 早期輪次投資的興趣下降
自去年第四季度以來(lái)，項(xiàng)目估值顯著上升。許多私人融資或 A 輪融資的項(xiàng)目估值超過(guò) 10 億美元 FDV ，尤其是與 A I 相關(guān)的項(xiàng)目。
另一方面，最近的大多數(shù)大規(guī)模啟動(dòng)項(xiàng)目表現(xiàn)平平（如$ BLAST 低于 20 億美元；$ ZK 和$ W 為 30 億美元；$ ZRO 為 40 億美元）。整體山寨幣市場(chǎng)疲軟，許多 VC 支持的項(xiàng)目交易的 FDV 已低于最后一輪私人融資。
在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下， VC 獲得 50-100 倍回報(bào)的機(jī)會(huì)幾乎不可能。更不用說(shuō)， VC 還受到鎖定期限制（約 1 年鎖定 + 2-3 年歸屬期）。這些項(xiàng)目可能需要在下一個(gè)熊市中生存，并與更多新項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)，這些新項(xiàng)目由于行業(yè)的短注意力特性而能夠迅速吸引用戶。
因此，更多的 VC 正在尋找流動(dòng)性策略（如果他們的投資策略允許），或者以顯著折扣進(jìn)行場(chǎng)外交易 ( OTC )，相對(duì)于最后一輪估值（或當(dāng)前 FDV 如果項(xiàng)目正在交易中）。對(duì)于擁有更多資源的 VC ，他們正在孵化由前員工創(chuàng)辦的項(xiàng)目，以確保他們是最早期的投資者，獲得更高的回報(bào)潛力。
許多 VC 分析師和研究合作伙伴正在轉(zhuǎn)向加入新興的一級(jí)或二級(jí)區(qū)塊鏈 ( L1 / L2 ) 生態(tài)系統(tǒng)，或創(chuàng)辦自己的項(xiàng)目。相比投資，直接參與項(xiàng)目開(kāi)發(fā)似乎是一個(gè)更高預(yù)期價(jià)值 ( EV ) 的選擇。一個(gè)優(yōu)勢(shì)是，他們可以利用自己的經(jīng)驗(yàn)和人脈為所參與的項(xiàng)目籌集資金，因?yàn)樗麄兩钪?VC 的關(guān)注點(diǎn)和需求。
此外，山寨幣整體表現(xiàn)不佳導(dǎo)致有限合伙人 ( LP ) 基金的已分配資本回報(bào)率 ( dpi ) 較低。如果無(wú)法提供強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)記錄，就很難為新基金籌集資金。這些基金中的一些已經(jīng)在去年花費(fèi)了大部分資本，即使現(xiàn)在出現(xiàn)有吸引力的投資機(jī)會(huì)，他們也沒(méi)有剩余資金可用。
3.新瓶裝舊酒
那些沒(méi)有如預(yù)期般流行的概念被重新包裝成新的形式。例如， Intent 曾一度是熱門話題，但很快被去中心化自治組織 ( DA ) 和再質(zhì)押 ( restaking ) 等概念取代。
許多項(xiàng)目現(xiàn)在將自己重新品牌為「鏈抽象」或甚至「 AI 」，尤其是那些嵌入了一些大語(yǔ)言模型 ( LLM ) 或算法元素的意圖驅(qū)動(dòng)項(xiàng)目。
此外，大多數(shù)去中心化物聯(lián)網(wǎng) ( DePin ) 項(xiàng)目已經(jīng)在其品牌策略中加入了「 AI 」元素，以吸引風(fēng)險(xiǎn)投資公司的關(guān)注。
這種現(xiàn)象類似于上一周期的安全代幣化項(xiàng)目在這一周期中變成了現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn) ( RWA )。
我認(rèn)為，重新品牌化并沒(méi)有錯(cuò)，找到市場(chǎng)認(rèn)可的敘事并不容易。然而，市場(chǎng)仍在等待下一個(gè)全新的敘事，而不是舊概念的重新包裝。
4.不是所有的敘事都是「可投資的」
熱門敘事和熱門垂直領(lǐng)域之間存在區(qū)別。
賬戶抽象 ( Account Abstraction ) 是一個(gè)熱門敘事，它提供了更好的用戶體驗(yàn)。但這并不是一個(gè)垂直領(lǐng)域，而是一種將嵌入不同應(yīng)用場(chǎng)景中的功能，例如從錢包到游戲，從去中心化金融 ( DeFi ) 到社交金融 ( SocialFi )。你仍然需要一個(gè)具體的產(chǎn)品來(lái)銷售，也就是說(shuō)，不會(huì)有一個(gè)項(xiàng)目?jī)H僅說(shuō)「我們做賬戶抽象」，而是「我們創(chuàng)建了一個(gè)支持賬戶抽象的錢包」或「帶有賬戶抽象功能的游戲」等等。
僅僅追逐熱門敘事而不分析其所在的垂直領(lǐng)域（產(chǎn)品）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司來(lái)說(shuō)是危險(xiǎn)的，因?yàn)槟憧赡軙?huì)在錯(cuò)誤的垂直領(lǐng)域投資最熱門的敘事。
5.做市商并非高枕無(wú)憂
做市商的確可以是一項(xiàng)有利可圖的業(yè)務(wù)，但由于一些美國(guó)玩家因監(jiān)管問(wèn)題退出市場(chǎng)，新玩家不斷涌入，這個(gè)領(lǐng)域變得更加競(jìng)爭(zhēng)激烈。
一些做市商為了贏得交易，不惜進(jìn)行價(jià)格戰(zhàn)。在期權(quán)模式下（大多數(shù)做市商偏好的模式），做市商從項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)借入 Token 用于賣單，同時(shí)需要投入穩(wěn)定幣用于買單。這要么需要大量資本（如果使用自有資金），要么成本高昂（如果從其他地方借款并支付利息）。因此，期權(quán)模式對(duì)做市商來(lái)說(shuō)并不是「無(wú)成本」的。
要贏得交易，做市商需要具備以下幾點(diǎn)： i ）良好的關(guān)系和聲譽(yù)， i i ）有吸引力的提案， i i i ）為客戶提供增值服務(wù)。
項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)也越來(lái)越了解不同的做市商，因此做市商在談判中的信息不對(duì)稱優(yōu)勢(shì)正在消失，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈。
6.市場(chǎng)催化劑（ ETF 、選舉、利率）
大多數(shù)人都在等待 ETH ETF 上市，希望其價(jià)格走勢(shì)能像 BTC ETF 上市后那樣上漲。
與 BTC ETF 不同，人們希望 ETH ETF 能成為以太坊相關(guān)代幣的強(qiáng)大催化劑。
還有人期望在 ETH 之后，會(huì)有更多山寨幣 ETF 獲得批準(zhǔn)（下一個(gè)可能是 SOL ETF ？）。
如果更多山寨幣 ETF 獲得批準(zhǔn)，那么項(xiàng)目的最終目標(biāo)將是獲得 ETF 批準(zhǔn)，而不是在頂級(jí)中心化交易所 ( CEX ) 上市。這將徹底改變市場(chǎng)對(duì)舊代幣的看法。
另一個(gè)市場(chǎng)催化劑是美國(guó)大選，人們希望能夠選出一個(gè)對(duì)加密貨幣友好的政權(quán)和有利的政策制定者。
預(yù)計(jì)今年會(huì)有一次降息，2025 年可能會(huì)有更多降息。這將為加密貨幣市場(chǎng)帶來(lái)更多流動(dòng)性。
盡管目前市場(chǎng)狀況有些平淡，但大多數(shù)人對(duì)未來(lái) 2-3 個(gè)季度的前景持樂(lè)觀態(tài)度。大家的情緒是保持冷靜，不要過(guò)于急躁，但充滿信心和期待。
